21世紀資本研究院研究員董鵬

鋰鹽行業的高景氣度，正在吸引越來越多的資本進入，譬如海南礦業便計劃新建2萬噸氫氧化鋰產量。

只是，錢并不好賺。

等到海南礦業產量釋放時，公司或將面對極為激烈的競爭。

據21世紀資本研究院統計，包括天齊鋰業、中礦資源等上市公司在內，明確今年三季度或者年底前計劃投產的鋰鹽產量，合計高達16.4萬噸。

這是什么概念？

百川盈孚鋰行業分析師馮穎給出的數據，2020年底國內碳酸鋰產量46.9萬噸、氫氧化鋰產量23.95萬噸，鋰鹽合計產量70.85萬噸。相當于，僅今年下半年，國內新投產鋰鹽產量將出現23.15%的上升。

和巨大產量相悖的是，鋰鹽公司產量利用率處于低位。2020年，國內碳酸鋰產量利用率不足4成，贛鋒鋰業碳酸鋰近57%的產量利用率已處于行業前列。

21世紀資本研究院研究顯示，雖然在今年鋰鹽產品價格大幅上漲、終端需求爆發的背景下，各家生產公司正在盡力放量，但是核心問題卻在日益緊張的原料端。

巨大產量和原料緊缺共舞

八月十九日，中礦資源年產2.5萬噸電池級氫氧化鋰、電池級碳酸鋰生產線項目建設完畢，并成功點火投料試生產運營。

這只是下半年國內鋰鹽新增產量的一部分。

僅從三季度的新增產量來看，還包括了鹽湖股份旗下藍科鋰業的2萬噸電池級碳酸鋰項目、天宜鋰業一期2萬噸電池級氫氧化鋰技改項目，以及永興材料和融捷鋰業的電池級碳酸鋰項目。

預計年內投產的天齊鋰業、天宜鋰業和盛新鋰能三家，新增產量全部為氫氧化鋰。

其中，天宜鋰業為二期2.5萬噸電池級項目，盛新鋰能子公司遂寧盛新首期2萬噸氫氧化鋰項目，預計今年年底或明年年初建成。

天齊鋰業為澳洲奎納納一期2.4萬噸項目，公司最新表態為"力爭2021年底實現項目全線貫通并投入運行"。

上述新投產項目全部計算在內，合計產量超過16萬噸。

當然，產量不等于產量，產量釋放要一個爬坡的過程。鋰鹽不同于其他商品，投產后還需進行設備、技術調試以保證產品的一致性，完全達產往往要12個月左右的時間。

而隨著鋰鹽產量的逐步釋放，其對原料的需求也處于緩慢上升狀態。

要指出的是，上述新建產量中，除藍科鋰業使用鹽湖股份的老鹵、天齊鋰業使用澳洲格林布什鋰精礦外，部分公司所需原料仍需外購。

僅以中礦資源為例，公司旗下加拿大TANCO礦區正在恢復開采，原礦生產規模12萬噸/年，但是在上述2.5萬噸鋰鹽產量投產后，加上擴建的6000噸氟化鋰產量，公司鋰鹽總產量達3.1萬噸。

對此公司人士近期亦表示，"TANCO礦區只能供應部分原料，鋰輝石仍然要一定比例的外采，公司也已簽訂了相應的包銷協議。"

反觀原料供應結構，鋰輝石占比最高，其次為鹽湖、鋰云母。即便鹽湖、鋰云母有所增量，下半年亦難以彌補鋰精礦的供給缺口。

鋰輝石主產地和重要出口國為澳大利亞，品位、儲量、產量排名靠前的鋰資源已鎖定完畢，如格林布什鋰礦只供給天齊鋰業、美國雅寶兩家股東，馬里昂山鋰礦則由贛鋒鋰業包銷。

由于重要礦山已通過控股、參股，或者簽訂包銷協議的方式掌握在鋰業巨頭手中，西澳真正進入市場流通的鋰精礦十分有限。

多重因素推動下，鋰精礦供給已經開始吃緊，價格持續上漲。

"即便年內新增產量順利投產，但是從第一袋產品出來到大規模生產仍需時間，預計對年內鋰鹽供給格局不會出現明顯影響。"馮穎認為。

相比之下，短時間主導行業運行趨勢的核心在原料端，而非產量端。

鋰鹽公司盈利彈性將分化

"有鋰走遍天下"的說法，更準確的說法應該是"有鋰礦走遍天下"。

就鋰鹽產品來看，整個二季度碳酸鋰價格維持高位震蕩，但是自八月以來，該產品價格開始了新一輪的上漲。

生意社碳酸鋰行業分析師曲琳給出的價格顯示，八月二十五日，工業級碳酸鋰報價區間為10.3萬—11萬元/噸，電池級報價區間為10.8萬-12.5萬元/噸。

而在八月初，工業級碳酸鋰市場成交價尚維持在8.9萬元/噸。

鋰鹽價格二次上漲的原因，就包括了原料鋰精礦價格快速上行，對鋰鹽生產公司成本端的抬升影響，這將直接影響鋰鹽生產公司的盈利能力。

SMM數據顯示，八月十八日，鋰輝石精礦（6%品位我國到岸價）均價875美元/噸，較去年年底漲457.5美元/噸，年內暴漲109.6%。

成本端快速抬升，鋰鹽生產公司盈利能力面對分化。

一種是，擁有上游鋰礦、中游鋰鹽產量的"礦+鹽"型公司，得益于全產業鏈的成本優勢，其利潤率提升幅度明顯更強。

另一種是，只有鋰鹽產量，原料需外購或者少部分自給的公司，將直面鋰精礦上漲后利潤空間被壓縮的難題。

作出上述判斷的依據為，鋰鹽產品生產的成本構成。

僅以鋰輝石生產碳酸鋰為例，成本重要由鋰精礦和加工成本構成，每生產1噸碳酸鋰需消耗8-9噸鋰精礦，加工成本約為1.7萬-1.8萬元。

21世紀資本研究院根據上述標準估算，2020年底，碳酸鋰每噸生產成本約為4.37萬元/噸，而當鋰精礦價格上漲至當前近900美元價格后，生產成本已升至6.8萬元/噸。

這有關已經通過參股、控股或者簽訂包銷協議的"一體化"龍頭而言，則可以通過協調內部采購價格，一定程度上降低鋰精礦的上漲影響。

就部分將鋰精礦銷售并表的公司而言，由于其開采成本相對穩定，則可以盡享下半年鋰精礦價格上漲的紅利，未來財報該項業務毛利率注定大幅新增。

換言之，只要鋰精礦和鋰鹽價格上漲，上述公司利潤總量就將維持擴張狀態。

相比之下，原料自給占比較低的鋰鹽公司，不僅要高價外購，在鋰精礦整體供應吃緊的情況下，自身產量甚至出現"吃不飽"的情況。

至于可能閑置的大量新增產量，未來亦不排除將成為"代工"角色的可能。

近期，便有一家鋰鹽生產公司向21世紀資本研究院反饋稱，公司正在尋找一些代工的機會。

可能是國內鋰精礦供應最為充足的天齊鋰業也曾公開表示，"泰利森鋰精礦根據天齊和雅保兩位股東的需求進行規劃生產，公司會結合下游鋰鹽供需狀況和價格回升情況合理考慮是否采用代加工的形式。"

只是，代工方的利潤無非只有加工費，利潤率遠遠無法和自有礦公司相比。

三季度盈利繼續看漲

雖然目前鋰鹽公司半年報尚未披露完畢，頭部公司都拖到最后兩天公布，但是已知數據足以驗證行業上升邏輯。

具體表現在量、價兩個層面的帶動。

價格不用多說。

2020年上半年碳酸鋰均價4.64萬元/噸，2021年上半年均價升至8.19萬元/噸。

自有礦鋰鹽公司，成本端固定，價格上漲部分幾乎都是利潤；外購礦公司，產品每噸上漲3.55萬元，幅度大于成本2.4萬元，利潤率同樣保持提升，幅度略小而已。

產銷數據更不用說，在產品利潤率快速反彈和下游需求旺盛的推動下，鋰鹽公司都在盡力釋放產量。

在被問及今年產量釋放情況時，贛鋒鋰業人士近期亦給出了"上半年產量利用率比去年高"的確定性答復。

另以盛新鋰能半年報為例，上半年鋰鹽產品產量1.85萬噸，同比上升150.24%，銷量1.77萬噸，同比上升324.35%。

落實到盈利能力層面，該公司鋰鹽產品銷售收入9.9億元，同比上升484.20%，毛利率由虧轉盈至36.24%。

其他公司半年報未披露如此詳細，但是鋰鹽業務收入同樣出現大幅新增，中礦資源鋰鹽業務收入增163.88%、江特電機碳酸鋰產品收入增251.59%。

收入增幅大于產品價格增幅部分，便是可能是來自于公司產、銷量的新增。

要指出的是，受到鋰精礦上漲帶來的成本支撐、三季度動力鋰電池材料需求新增和市場供應緊張等多方面因素影響，三季度鋰鹽價格再次上行。

其中，氫氧化鋰七月初價格為9.4萬元/噸，八月二十六日價格為11.9萬元/噸，同期碳酸鋰價格則從8.8萬元/噸漲至10.8萬元/噸。

結合上述產品漲價驅動公司收入、利潤率提升邏輯來看，今年三季度鋰鹽公司整體盈利能力將較二季度進一步提升。

具體到上市公司，21世紀資本研究院認為，具備礦端優勢的一體化鋰鹽生產公司，在成本端快速攀升的背景下，業績彈性將明顯高于自給率不足、外采原料的鋰鹽公司；不排除鋰礦資源豐富公司會尋求代工的可能。

行業中期上升趨勢依然向好，但是二級市場波動風險也不應忽視。

雖然不排除這一核心賽道繼續擁擠、二級市場風險偏好進一步上升的可能，但是就行業景氣度所處位置而言，已經棋至中局。

僅以碳酸鋰歷史價格為例，當前近11萬元/噸的價格，亦處于2017年至今價格波動區間50%分位稍上的位置。