“凡是殺不死你的，終將會使你更強大”。

鉛酸電池近幾十年的發展，似乎是在不停地詮釋著尼采的這一句話。無論是用市場規模長期來的持續增長，打破來自業內權威的“死亡宣判”;用完美回收式閉環產業鏈，扭轉人們心中鉛酸電池高污染的固有觀念;還是用成本、安全優勢以及不斷的技術突破，抵御住了鋰電池強大的替代浪潮，更有利用自身無可替代特性擴張更大疆土的態勢。

屢屢打破預期的鉛酸電池，或將迎來行業的估值回升，而行業頭把交椅位置愈發牢固的天能動力仍就保持著較快的發展速度。

淘汰論被逐步證偽鉛電池迎來估值回升

鉛蓄電池市場穩步增長，證偽了鉛蓄電池面臨淘汰的傳言。記者了解到，目前我國電動自行車保有量大約為2億輛，年產量為3000萬輛，電動三輪車的保有量則約為5000萬輛，年產量為1500萬輛。未來新車市場比替換市場的比例為2比8。根據益普索商務咨詢預測，到2025年，電動自行車和電動三輪車電池的總需求量將達到600億人民幣，其中，電動自行車需求達到360億元，電動三輪車電池需求達到240億元。

除此之外，微型電動汽車電池、特種專用車電池、智慧能源、叉車電池以及起動啟停電池等多個領域，都將給鉛電池帶來充足的新增需求。其中鉛蓄電池在微型電動車領域正面臨標準的強大不確定性，然而2017年山東省市場，依舊可以保持著20%以上的增速，市場需求可見一斑。

低溫和大電流性能，構筑起鉛蓄電池難以被替代的護城河。首先低溫性能，鉛酸電池在低溫下的放電性能優秀，在-10℃的溫度下以10C倍率放電時，10V以上的電壓保持時間能夠大于90s，這足以應付中國絕大多數地區的惡劣環境;而鋰離子電池低溫下的放電性能將會急劇衰減，在東北和西北地區很難實現實際應用。

而鉛電池優異的大電流性能意味著其安全性能極高，即便發生意外，由于鉛酸電池正負極材料都是鉛化合物，電解液是硫酸溶液，三者都不易燃，只能是導致周圍的零部件燃燒。

就成本上看，鉛酸電池無論是電極材料，電解液還是裝配環境要求等都遠遠低于鋰離子電池，擁有非常強的成本優勢。再加上現在鉛酸電池已基本實現全回收，環保方面也具備超強的優勢，因此鉛酸電池離開歷史舞臺的時間或許沒有那么早，因此此前一直被賦予過低預期的鉛蓄電池行業，在一步步證明自己的途中，也將迎來一定程度的估值回升，而牢不可撼的行業老大——天能動力還將保持較高增速。

持續超預期的天能還有高增長動力

在市場需求增長、電池單價以及市占率提升基礎上，鉛回收業務再為成本控制提供強大助力，使得天能業績得以大幅增長。智通財經APP了解到，天能動力最新公布的財務報告顯示，公司2017年實現營收269.04億元人民幣(單位下同)，同比增長25.25%，毛利同比增長17.90%至35.07億元。

其中電動兩輪車、三輪車電池營收約217億元，同比增長26.8%;特殊用途電池營收20.54億元，同比增長5.1%。公司電動兩輪車/三輪車出貨量1.93億輛，2013-2017年的年復合增長率達到近10%;同時建立在2017年鉛價上升近26.5%的基礎上，公司整體雖然毛利率下滑近0.8個百分點，但按單電池來計算的話，毛利率其實是微升至14.7%;并且公司市場占有率從2015年的39%進一步提升至2017年的42%。

再加上鉛回收對外銷售14.9億元和自用27.4億元規模(17萬噸)，貢獻的1.83億元的凈利潤，終使公司實現股東應占溢利增加37.25%至11.78億元。

記者了解到，天能目前擁有浙江、河南兩大生產基地，為國內最大無害化回收廢舊電池的企業，鉛回收率99%。總處理產能40萬噸廢舊電池，完全滿產情況下可生產25-28萬噸再生鉛，公司表示該業務2018年收入可達到50%左右的增長。

基于相對平穩的鉛供需格局來看，公司表示鉛價于2018年大概率在18500元/噸-19500元/噸區間運行，再綜合公司現有銷售規模和銷售價格等因素考慮，公司2018年該部分業務凈利潤會有一定增幅。

對于鋰電池業務方面，預測公司將追求穩步增長。據了解，2017年天能鋰電池營收12.23億元，同比增長98.7%，目前全國鋰電企業第七的位置，主要客戶包括：奇瑞、康迪、力帆、一汽、牛電科技、雅迪以及共享電單車，奇瑞為最大客戶，目前一汽也正處在軟包做測試的階段，后續的進一步合作相信也不會太遠。

公司目前電芯及pack有效產能2.5GWh，出貨量1GWh，產能利用率僅在50%左右，因此導致毛利率并不高，但公司PACK比能量可達到160Wh/kg以上，拿到1.0系數補貼并沒有什么問題。公司表示對鋰電依舊保持穩中求進的態度，產能并不會進一步激進擴張，但也會保持2017年近4100萬元的研發投入水平，以等待行業機遇。

天能仍有向上潛力

綜合來看，按照公司現價對應的111億港元市值、7.9倍PE水平來看，已經處于公司歷史估值的中等偏下水平，保守估計天能2018年PE能降至6.6倍左右，屆時會處于歷史估值的最低水平。

如果再考慮到市場對鉛電池行業的改觀以及雙寡頭聯手帶來的行業估值提升，天能動力確實擁有不錯的潛力。