股價(jià)一個(gè)月內(nèi)最大跌幅超過37%，超過250億市值灰飛煙滅。從曾經(jīng)的鋰業(yè)巨頭，天齊鋰業(yè)如今成為市場(chǎng)的棄兒，僅用了兩年多時(shí)間。

三月二十三日，天齊鋰業(yè)以近5%的跌幅低開后，終于在40分鐘后墜向20.9元的跌停位，截至收盤仍牢牢封住跌停。二十四日盤中，更是險(xiǎn)守20元關(guān)口，一度跌至20.23元的近期新位，逼近2011年以來的最低價(jià)。

而2017年九月，天齊鋰業(yè)的股價(jià)還曾站在61元的高點(diǎn)，如今最新股價(jià)僅剩巔峰時(shí)的三成。

天齊鋰業(yè)面對(duì)的還不止是股價(jià)下跌，更大的是瀕臨爆發(fā)的一系列海外投資、并購引發(fā)的債務(wù)危機(jī)，2018年共計(jì)耗資43億美元收購智利鋰礦公司SQM的代價(jià)尤為沉重。2019年，天齊鋰業(yè)為這起收購，計(jì)提了22億元的減值準(zhǔn)備。假如按市值計(jì)算，巨資收購的股權(quán)，目前最新僅有11億美元左右，付款高達(dá)80%以上。

三月二十二日，天齊鋰業(yè)披露了對(duì)四川證監(jiān)局問詢的回復(fù)，顯示截至2019年九月底公司有息負(fù)債合計(jì)超過312億元，但賬面資金僅有17億元。按當(dāng)時(shí)匯率折算的269億元收購貸款，將在今年十一月到期，公司流動(dòng)性極為吃緊。

業(yè)績(jī)大幅虧損、資金捉襟見肘，天齊鋰業(yè)如何邁過這道難關(guān)？

突然來臨的巨額減值

三月二十二日，天齊鋰業(yè)對(duì)全資子公司TLK在澳大利亞建設(shè)的“年產(chǎn)2.4萬噸電池級(jí)單誰氫氧化鋰項(xiàng)目”一再延期、收購標(biāo)的SociedadQuimicayMineradeChileS.A（下稱“SQM，譯名智利礦業(yè)化工”）業(yè)績(jī)同比大幅下降等情況，針對(duì)四川證監(jiān)局的問詢進(jìn)行了說明。

根據(jù)天齊鋰業(yè)二月二十九日披露的業(yè)績(jī)快報(bào)，2019年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入48.36億元，同比減少22.56%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)虧損15.24億元，同比下降142.51%；凈利潤(rùn)虧損28.24億元，同比減少228.36%。

受鋰離子電池材料價(jià)格下跌影響，不少鋰離子電池行業(yè)上市公司2019年的業(yè)績(jī)都出現(xiàn)了大幅下降。同為鋰業(yè)巨頭的贛鋒鋰業(yè)披露，2019年?duì)I業(yè)收入52.82億元，同比上升5.56%，凈利潤(rùn)3.56億元，同比大降70.88%。

但與贛鋒鋰業(yè)相比，天齊鋰業(yè)的光景更慘淡一些。該公司稱，去年業(yè)績(jī)巨虧的重要原因，除了公司重要產(chǎn)品鋰精礦、鋰化工產(chǎn)品價(jià)格下降，導(dǎo)致營(yíng)業(yè)收入和毛利下降之外，更重要的原因是對(duì)SQM的長(zhǎng)期股權(quán)投資，計(jì)提了22.08億元減值準(zhǔn)備，以及年內(nèi)為并購進(jìn)行的貸款出現(xiàn)了16.7億元的利息費(fèi)用。

帶來巨額減值、利息費(fèi)用的主體，就是上述SQM項(xiàng)目。2018年五月，天齊鋰業(yè)以40.6億美元的對(duì)價(jià)，收購了全球第二大鋰礦供應(yīng)商SQM23.77%的股權(quán)。加上從二級(jí)市場(chǎng)以2.5億美元購入SQM2.0961%股權(quán)，天齊鋰業(yè)共計(jì)為這場(chǎng)收購支付了高達(dá)43.1美元的對(duì)價(jià)。

為了完成這樁并購，天齊鋰業(yè)自籌資金7.26億美元，并向銀團(tuán)貸款35億美元。而2018年六月底，天齊鋰業(yè)總資產(chǎn)也只有187億元，收購對(duì)價(jià)高達(dá)人民幣269億元，因而被稱為“蛇吞象”式收購。

天齊鋰業(yè)對(duì)SQM股權(quán)的減值計(jì)提，來得十分突然，此前沒有任何跡象。在2019年十月二十三日披露的三季報(bào)中，該公司預(yù)計(jì)全年凈利潤(rùn)將在8000萬元至1.2億元之間，未對(duì)SQM投資減值進(jìn)行任何預(yù)測(cè)。直到今年二月三日修正業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)，才披露了這一巨額減值事項(xiàng)。

天齊鋰業(yè)此前回復(fù)深交所問詢時(shí)披露，SQM2019年前三季度營(yíng)收為14.71億美元，同比下降13.47%；毛利為4.22億美元，同比下降27.09%；凈利潤(rùn)為2.11億美元，同比減少1.20億美元，降幅36.22%。

天齊鋰業(yè)稱，SQM利潤(rùn)下降的重要原因，是鋰業(yè)產(chǎn)品價(jià)格下降，2019年1-九月，SQM鋰及衍生物產(chǎn)品的銷售均價(jià)為1.19萬美元/噸，同比下降27.74%。

天齊鋰業(yè)在三月二十二日的問詢回復(fù)中稱，披露2019年三季報(bào)時(shí)尚未獲取SQM經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，僅依據(jù)后者2019年半年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

天齊鋰業(yè)收購?fù)瓿珊螅琒QM經(jīng)營(yíng)狀況的變化，并非完全無跡可尋。三月二十二日通告顯示，天齊鋰業(yè)曾對(duì)持有的SQM股權(quán)進(jìn)行了三次測(cè)試。其中，第二次測(cè)試業(yè)已將SQM最重要的鋰及衍生物的估值進(jìn)行了下調(diào)，具體內(nèi)容包括，將SQM的此類產(chǎn)品的銷量，由8萬噸，下調(diào)到5萬噸，銷售收入由9.6億美元，下調(diào)到6億美元，下調(diào)幅度接近40%。

另外，未獲取相關(guān)數(shù)據(jù)的說法，似乎存在不少疑問。天齊鋰業(yè)稱，去年前三季度，雖SQM鋰產(chǎn)品價(jià)格同比有所下降，但仍與管理層預(yù)期基本一致，直到當(dāng)年四季度，管理層才觀測(cè)到國內(nèi)外鋰產(chǎn)品價(jià)格，已低于此前預(yù)期。

但這種說法真實(shí)性究竟如何，存在不少疑問。第一財(cái)經(jīng)記者從東方財(cái)富查閱的數(shù)據(jù)顯示，SQM2018年?duì)I業(yè)收入，同比僅上升5.33%，凈利潤(rùn)更是僅比上年上升了2.83%。2019年三月底之前，該公司三個(gè)季度單季的營(yíng)收同比分別下降2.78%、1.67%、2.79%，毛利最少下降了6.94個(gè)百分點(diǎn)，最多則下降了24.49%。到了2019年二季度，SQM經(jīng)營(yíng)惡化更加明顯，單季營(yíng)收、毛利、凈利潤(rùn)同比分別大降22.63%、36.24%、47.57%。

然而，SQM經(jīng)營(yíng)情況的變化，以及天齊鋰業(yè)自己進(jìn)行的估值測(cè)算，最終并未在2019年三季報(bào)之前進(jìn)行披露。

因何馬失前蹄

2010年在A股上市的天齊鋰業(yè)，曾經(jīng)是鋰離子電池產(chǎn)業(yè)的一顆明星。收購SQM之前，就已進(jìn)行了多起海外投資、并購，但效果卻不甚理想，收購SQM股權(quán)更是代價(jià)沉重。

收購SQM前后，鋰價(jià)已經(jīng)開始下跌。財(cái)政部等四部委在2016年十二月公布通知，除燃料動(dòng)力鋰電池汽車外，各類車型2019－2020年中央及地方補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)和上限在現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上退坡20%。2018年二月，有關(guān)部門又對(duì)新能源汽車補(bǔ)貼聯(lián)合發(fā)文。

“前幾年鋰離子電池行業(yè)需求旺盛、利潤(rùn)高，社會(huì)資金都跑進(jìn)來了，產(chǎn)量出現(xiàn)過剩。”2018年六月，某鋰離子電池行業(yè)上市公司董事長(zhǎng)曾對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，加上新能源汽車補(bǔ)貼政策變化，鋰離子電池行業(yè)的價(jià)格、毛利都出現(xiàn)了較大下降，對(duì)行業(yè)和公司利潤(rùn)帶來了較大影響。

這在天齊鋰業(yè)的業(yè)績(jī)上也有所體現(xiàn)。半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，天齊鋰業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)同比分別上升36.24%、41.71%、38.57%。雖然上升仍然強(qiáng)勁，但營(yíng)收增速同比已下降5個(gè)百分點(diǎn)以上。該公司當(dāng)時(shí)預(yù)計(jì)，當(dāng)年前三季度凈利潤(rùn)上升將9.32%—23.81%，比上年明顯下降。

業(yè)內(nèi)人士當(dāng)時(shí)對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者分析稱，2018年5、六月份，鋰價(jià)出現(xiàn)大幅下跌，價(jià)格下跌對(duì)公司盈利的殺傷力非常大，因?yàn)橛薪?jīng)營(yíng)杠桿，毛利率壓縮3—5個(gè)百分點(diǎn)，銷售規(guī)模要上升30%—40%左右才能彌補(bǔ)回來，而價(jià)格下跌30%，銷售量要上升50%左右才能補(bǔ)回。

這樣的銷售增幅，顯然難以實(shí)現(xiàn)。2018年全年，天齊鋰業(yè)營(yíng)業(yè)收入62.4億元，同比新增7.75億元，上升14.16%；凈利潤(rùn)22億元，同比僅上升2.56%，扣非凈利潤(rùn)18.8億元，同比下降12.23%。營(yíng)業(yè)收入雖有上升，但同上年15.6億元的新增值相比，降幅已經(jīng)高達(dá)50%以上。

而營(yíng)業(yè)收入上升放緩的同時(shí)，產(chǎn)品毛利也在收縮。數(shù)據(jù)顯示，2018年，天齊鋰業(yè)的鋰礦、鋰化合物兩類重要產(chǎn)品的毛利率，分別為71.89%、65.25%，同比分別下降了0.22、4.16個(gè)百分點(diǎn)。

進(jìn)入2019年之后，情況更不容樂觀。當(dāng)年三月，財(cái)政部等四部委聯(lián)合下發(fā)通知，顯著了提高了新能源汽車推廣的財(cái)政補(bǔ)貼政策門檻，對(duì)下游汽車生產(chǎn)公司、終端消費(fèi)都來了影響，進(jìn)一步波及到上游基礎(chǔ)材料商。

2019年上半年，天齊鋰業(yè)營(yíng)業(yè)收入25.9億元，同比下降21.28%；凈利潤(rùn)1.93億元，同比大幅下降85.23%。該公司鋰礦、鋰化合物的毛利率，也同比大幅下降了9.76%、24.78%。公司稱，上年同期鋰化工產(chǎn)品的售價(jià)仍處于相對(duì)高位，自2018年下半年開始，隨著供需調(diào)整，鋰化工產(chǎn)品價(jià)格明顯回調(diào)，導(dǎo)致2019年上半年的銷售收入較上年同期下降較為明顯。

在2018年年報(bào)中，天齊鋰業(yè)已經(jīng)預(yù)計(jì)到這一點(diǎn)，判斷，隨著鋰價(jià)大幅或持續(xù)下跌，可能在多個(gè)方面使公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受到重大不利影響。

作為最大的鋰消費(fèi)市場(chǎng)，國內(nèi)市場(chǎng)上升放緩、競(jìng)爭(zhēng)加劇，有關(guān)一樁數(shù)百億元的并購來說，并不是好消息。第三方數(shù)據(jù)顯示，2018年，我國的電動(dòng)汽車銷售額占全球的56%，為全球最大電動(dòng)汽車市場(chǎng)。與之相對(duì)應(yīng)，2018年，我國以高達(dá)39%的消費(fèi)量，成為全世界最大的鋰消費(fèi)國。我國市場(chǎng)需求的變化，對(duì)SQM以及天齊鋰業(yè)的并購，有什么影響不言而喻。

從可查數(shù)據(jù)來看，收購之前，SQM的經(jīng)營(yíng)情況已發(fā)生明顯變化。2017年前三個(gè)季度該公司的歸母凈利潤(rùn)增速為60.69%，收購前后的2018年上半年，該數(shù)據(jù)驟降至21.19%，而當(dāng)年前三季度更是猛降至4.4%。

然而，收購SQM股權(quán)時(shí)，天齊鋰業(yè)對(duì)市場(chǎng)做出了極為樂觀的判斷，以第三方數(shù)據(jù)力證鋰礦產(chǎn)品上升空間巨大。該公司在收購草案中稱，到2021年，下游行業(yè)全球鋰需求量綜合預(yù)計(jì)將比2016年上升80.97%。而電池行業(yè)的需求其年均復(fù)合上升率將達(dá)到22.3%，消費(fèi)占比將從2016年的42.4%新增至64.1%。

疑問也由此出現(xiàn)：在2018年五月披露的收購草案中，天齊鋰業(yè)稱，購買的SQM23.77%股權(quán)，價(jià)格參考市場(chǎng)價(jià)，經(jīng)雙方談判及協(xié)商結(jié)果確定，不以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果作為定價(jià)依據(jù)。此后又稱，收購不涉及對(duì)SQM的盈利預(yù)測(cè)及業(yè)績(jī)承諾安排。

在收購SQM之前，天齊鋰業(yè)的業(yè)績(jī)已現(xiàn)下降之勢(shì)。在行業(yè)深耕多年的天齊鋰業(yè)，為何要對(duì)這樣一樁巨額收購，做出這樣的條款安排？馬失前蹄的真正原因究竟是什么？

巨額債務(wù)壓頂

對(duì)天齊鋰業(yè)來說，收購SQM帶來的，不僅是已經(jīng)計(jì)提的巨額資產(chǎn)減值，還有更為沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用逐年攀升。

數(shù)據(jù)顯示，2018年，天齊鋰業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用4.7億元，同比大幅攀升751.4%。到了2019年前三季度，財(cái)務(wù)費(fèi)用更是飆升到16.5億元。同期現(xiàn)金支付的利息支出金額為11.75億元，消耗了公司2019年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)出現(xiàn)的現(xiàn)金凈流量13.83億元中的大部分，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和流動(dòng)性影響較大。

其中最重要的原因，就是為完成購買SQM23.77%股權(quán)新增借款35億美元導(dǎo)致利息支出新增。根據(jù)天齊鋰業(yè)披露，2019年前三季度，因收購SQM股權(quán)貸款出現(xiàn)的借款利息高達(dá)13億元。

因?yàn)槭褂酶吒軛U并購，天齊鋰業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率大幅飆升。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2017年底，該公司總資產(chǎn)約178億元，總負(fù)債72億元，資產(chǎn)負(fù)債率不到41%。收購之后的2018年已猛增至73.26%，到2019年三季度末繼續(xù)攀升至75.23%。

擺在天齊鋰業(yè)面前更為緊迫的，是巨大的短時(shí)間流動(dòng)性壓力如何化解。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年三季度末，天齊鋰業(yè)短時(shí)間借款為24.38億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債6.52億元，長(zhǎng)期借款282.08億元，合計(jì)金額超過312億元。

此外，天齊鋰業(yè)還有大量對(duì)外擔(dān)保。截至2019年六月底，擔(dān)保余額合計(jì)達(dá)336.38億元，擔(dān)保金額占凈資產(chǎn)的比例高達(dá)332.06%。而這些巨額擔(dān)保的形成，大多數(shù)與并購SQM有關(guān)。

為并購SQM進(jìn)行的銀團(tuán)貸款，將在2020年下半年到期。2019年半年報(bào)顯示，在35億美元銀團(tuán)貸款，期限均為1+1年，合同生效時(shí)間為正式放款的2018年十一月二十九日。按照目前匯率計(jì)算計(jì)算，天齊鋰業(yè)要在今年十一月償還約合250億元人民幣的巨額債務(wù)。

然而，天齊鋰業(yè)的資金已經(jīng)極為緊張。根據(jù)三季報(bào)數(shù)據(jù)，截至2019年九月底，該公司賬面貨幣資金僅有17.34億元，相比上述約31億元的流動(dòng)負(fù)債，還有13億元以上的資金缺口。

在三月二十二日的通告中，天齊鋰業(yè)稱，正積極與作銀行溝通，調(diào)整負(fù)債期限結(jié)構(gòu)、放寬貸款條件，以緩解公司流動(dòng)性，并與地方政府、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和銀行溝通，防止發(fā)生“抽貸、斷貸、壓貸”。

天齊鋰業(yè)還稱，控股股東計(jì)劃以現(xiàn)金方式，向全資子公司成都天齊鋰業(yè)有限公司或公司指定的任一子公司，供應(yīng)總額不超過10億元借款，目前已為上市公司注入資金6.58億元。此外，還將挖掘優(yōu)質(zhì)子公司的融資能力，實(shí)現(xiàn)增量資金用于補(bǔ)充流動(dòng)性，控股股東、董事會(huì)、管理層已論證各類股權(quán)融資的可行性并努力推進(jìn)，以期從根本上優(yōu)化公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，但目前尚未與任何潛在投資人簽署有法律約束力的合同或協(xié)議。

230億持股浮虧

SQM是智利圣地亞哥、美國紐交所兩地上市公司，A、B類總股本為2.63億股。截至三月二十四日下午4時(shí)，該公司股價(jià)為16.39美元，總市值為43.14美元。按照SQM的最新股價(jià)計(jì)算，天齊鋰業(yè)的浮虧金額巨大。

通告顯示，天齊鋰業(yè)2018年直接收購SQM的股份，共計(jì)6255萬股A類股，收購價(jià)為65美元/股。相較于后者當(dāng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格，溢價(jià)率約為24%。而所持有的25.86%股份，最新市值僅剩11億美元略高，浮虧80%以上。按最新匯率計(jì)算，浮虧金額已超過230億元之巨。

除了是否應(yīng)在2019年三季度應(yīng)計(jì)提收購SQM的資產(chǎn)減值外，四川證監(jiān)局在問詢函還要求天齊鋰業(yè)，對(duì)此次計(jì)提的減值準(zhǔn)備是否充分做出披露。

從可查數(shù)據(jù)來看，SQM2019年業(yè)績(jī)下降幅度不小。數(shù)據(jù)顯示，2019年全年，該公司營(yíng)業(yè)收入19.44億美元，同比下降14.22%；毛利、凈利潤(rùn)為5.6億、2.78億美元，同比大幅下降28.21%、36.77%。

而分季度來看，收入、利潤(rùn)環(huán)比下降趨勢(shì)更為明顯。2019年三季度，該公司營(yíng)收同比下降12.9%，環(huán)比下降超過5%；四季度營(yíng)收同比下降16.55%,環(huán)比下降約2%,兩個(gè)季度的凈利潤(rùn)同比也分別出現(xiàn)27.55%、38.4%的下降。

對(duì)此，天齊鋰業(yè)在回復(fù)中稱，目前計(jì)提的減值是否充分，取決于SQM鋰化合物及其他產(chǎn)品，市場(chǎng)需求未來是否會(huì)出現(xiàn)進(jìn)一步疲軟，以及該公司運(yùn)營(yíng)、擴(kuò)張計(jì)劃未來幾年是否會(huì)出現(xiàn)重大不利變化等，公司管理層將持續(xù)關(guān)注這些因素的變化。待SQM出具正式的2019年年報(bào)后，公司將以此為依據(jù)，對(duì)減值測(cè)試結(jié)果進(jìn)行進(jìn)一步修正。