寧德時(shí)代作為鋰離子電池龍頭，其產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)巨大，其在動(dòng)力鋰電池出貨量在2020年具有高度確定性，按照產(chǎn)量預(yù)估，2020年出貨量可能達(dá)到48GWh，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到500億左右，相比2019年增速達(dá)到45%。同時(shí)寧德時(shí)代下游合作廠商眾多，足以抵御行業(yè)突發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

高增速自然能支撐高估值。目前寧德時(shí)代整個(gè)供應(yīng)鏈都處于利潤(rùn)和估值雙增的階段，今天我們就來(lái)梳理一下其供應(yīng)鏈上的公司。

按照正極、負(fù)極（石墨）、隔膜、電解液等領(lǐng)域來(lái)區(qū)分，按照寧德時(shí)代2020年50GWh的出貨量來(lái)預(yù)測(cè)，2020年寧德時(shí)代關(guān)鍵材料的需求預(yù)估如下圖。

1、正極領(lǐng)域：

在2020年的需求規(guī)模達(dá)到137億，是整個(gè)鋰離子電池構(gòu)成里規(guī)模最大的。

但是，我們?cè)谥暗奈恼吕镆舱f(shuō)過(guò)，由于正極材料占鋰離子電池成本超過(guò)30%，且正極材料的技術(shù)壁壘不高，寧德時(shí)代的正極材料供應(yīng)商有6家。

且寧德自己還在研發(fā)建設(shè)正極廠，可以看出為了降低成本，寧德時(shí)代在扶持不同的供應(yīng)商，防止一家獨(dú)大。

所以現(xiàn)存的正極材料商未來(lái)會(huì)遭受到毛利率下降，且出貨量下降的風(fēng)險(xiǎn)，從未來(lái)看，正極材料在整個(gè)供應(yīng)鏈上是沒(méi)有什么話語(yǔ)權(quán)的。

2、負(fù)極、濕法涂覆領(lǐng)域：

在負(fù)極領(lǐng)域，寧德時(shí)代扶持了東莞凱金，同時(shí)寧德還是凱金的股東，凱金在負(fù)極領(lǐng)域的占比約40%-50%；

另外，杉杉股份占比約20%；璞泰來(lái)占比10%.

濕法涂覆：璞泰來(lái)是寧德時(shí)代的主供應(yīng)商，占比超過(guò)50%；

但是，正因?yàn)樯疃冉壎ǎ碧﹣?lái)的高管很多出自ATL，寧德時(shí)代在此領(lǐng)域具有較強(qiáng)的議價(jià)能力，反而璞泰來(lái)沒(méi)有較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。

3、隔膜領(lǐng)域：

寧德時(shí)代在此領(lǐng)域的議價(jià)能力稍弱，濕法隔膜龍頭恩捷股份具有較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。

恩捷股份是全國(guó)龍頭，市占率第一，恩捷股份（收購(gòu)蘇州捷力），對(duì)寧德時(shí)代的占比超過(guò)了75%；

干法隔膜龍頭星源材質(zhì)占比約5%，是培養(yǎng)中的供應(yīng)商，不會(huì)太強(qiáng)勢(shì)。

4、電解液領(lǐng)域：

天賜材料占比60%，江蘇國(guó)泰20%，新宙邦10%。

如下圖：

產(chǎn)業(yè)鏈重要公司梳理：

1、濕法涂覆、負(fù)極領(lǐng)域：璞泰來(lái)

（1）在隔膜涂覆，璞泰來(lái)是寧德時(shí)代最大的涂覆膜供應(yīng)商。

公司涂覆膜約占寧德時(shí)代裝機(jī)量的50%，是寧德時(shí)代最大的涂覆膜加工供應(yīng)商。

（2）在負(fù)極材料方面，璞泰來(lái)對(duì)ATL的銷售占比，超過(guò)55%。璞泰來(lái)的核心高管，很多都直接在ATL公司核心技術(shù)部門(mén)擔(dān)任過(guò)高管。

公司總經(jīng)理陳衛(wèi)先生曾就職于ATL，任副總裁，在ATL任職時(shí)間超過(guò)10年，擁有公司總股本11%；公司研發(fā)總監(jiān)方祺先生曾就職于ATL（任研發(fā)高級(jí)工程師）、杉杉科技（技術(shù)中心主任）；公司監(jiān)事、子公司東莞卓越總經(jīng)理王曉明先生曾就職于ATL，任部門(mén)經(jīng)理。

2、隔膜領(lǐng)域：恩捷股份具有較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)

恩捷股份是濕法隔膜龍頭，對(duì)寧德時(shí)代的供應(yīng)占比約65%，恩捷收購(gòu)蘇州捷力后，對(duì)寧德時(shí)代的供應(yīng)占比大概會(huì)超過(guò)75%；

3、電解液領(lǐng)域，可關(guān)注：天賜材料、江蘇國(guó)泰

（1）天賜材料：收購(gòu)凱欣后，成為寧德時(shí)代的主力供應(yīng)商，占比約60%；

2019年公司出貨量約近5萬(wàn)噸，市占率26%，規(guī)模國(guó)內(nèi)第一。2020年公司出貨量預(yù)期達(dá)到7.5萬(wàn)噸，新增50%，其中寧德時(shí)代貢獻(xiàn)近1萬(wàn)噸增量。

（2）江蘇國(guó)泰：對(duì)寧德時(shí)代的供應(yīng)占比在20%；

江蘇國(guó)泰控股子公司華榮化工(占78.895%)有2500噸鋰離子電池電解液生產(chǎn)量力，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)到40%，被評(píng)為國(guó)家重點(diǎn)新產(chǎn)品。寧德時(shí)代是華榮化工的重要客戶,華榮化工在福建寧德投資設(shè)立全資子公司，建設(shè)年產(chǎn)4萬(wàn)噸鋰離子動(dòng)力鋰電池電解液項(xiàng)目。

江蘇國(guó)泰2020年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)可達(dá)到13億，目前江蘇國(guó)泰總市值100億上下，不到10PE，具有一定的安全邊際。

總結(jié)：

從以上分析來(lái)看，寧德時(shí)代一直在通過(guò)入股的方法培養(yǎng)自己的供應(yīng)商，同時(shí)分散供應(yīng)商來(lái)降低成本，在正極、負(fù)極領(lǐng)域體現(xiàn)得非常明顯，寧德時(shí)代在這兩個(gè)領(lǐng)域具有很強(qiáng)的議價(jià)能力，這兩個(gè)領(lǐng)域的供應(yīng)商比較弱勢(shì)。

在隔膜領(lǐng)域，由于技術(shù)壁壘稍高，且恩捷股份通過(guò)收購(gòu)，形成了一家獨(dú)大，因此恩捷股份會(huì)顯得強(qiáng)勢(shì)一些。

在電解液領(lǐng)域，其供應(yīng)商的議價(jià)能力也不強(qiáng)，但是天賜材料、江蘇國(guó)泰，之前漲幅相對(duì)不是特別大，因此在風(fēng)口+情緒的推動(dòng)下，還可以關(guān)注。